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【實(shí)操】PPP項(xiàng)目之內(nèi)部收益率的計(jì)算
2015-09-26 瀏覽次數(shù):44673

根據(jù)英國財(cái)政部網(wǎng)站發(fā)布的相關(guān)說明,內(nèi)部收益率(internal rate of return,IRR)是英國PFI合同中最常被用作衡量私人投資方在項(xiàng)目中預(yù)期所獲收益比率的基準(zhǔn),因?yàn)槠涑酥苯佑绊懲顿Y收益考量外,也間接影響了私人投資方在資金交割時的項(xiàng)目報(bào)價以及之后項(xiàng)目報(bào)價變動(如因?yàn)檎畬?xiàng)目服務(wù)質(zhì)量提出更高要求, 涉及到私人投資方需要再融資)和計(jì)算違約賠償、收益分配等問題。

事實(shí)上,內(nèi)部收益率本身就是一個相對基礎(chǔ)的投資分析中的概念,其在我國也是一個衡量項(xiàng)目投資價值的常用標(biāo)準(zhǔn)?紤]到內(nèi)部收益率概念上的專業(yè)性,本文將僅對內(nèi)部收益率的投資分析價值做以簡要介紹,而更多的從項(xiàng)目合同角度對其做以進(jìn)一步說明。


內(nèi)部收益率的投資分析價值


簡單來說,收益率所計(jì)算的是投資回報(bào)率,意味著投資效益,這往往是在收入和成本已知的情況下所計(jì)算得出的,而內(nèi)部收益率則相反,其是在收入未知的情況下計(jì)算得出的。內(nèi)部收益率代表的是投資人對于項(xiàng)目投資本身期望達(dá)到的收益率。

在項(xiàng)目投資前,投資人可以對未來每年的項(xiàng)目收入做出一定估算,而正是因?yàn)檫@些收入數(shù)據(jù)是估算的,這就意味著對項(xiàng)目內(nèi)部收益率的計(jì)算來說,其基礎(chǔ)數(shù)據(jù)本身就有一定誤差。因此,為了盡可能減小其他計(jì)算誤差,投資人發(fā)現(xiàn)了時間在收益率計(jì)算中所產(chǎn)生的影響,而這一點(diǎn)將因項(xiàng)目周期的增長而更加明顯。

簡單總結(jié)就是說,當(dāng)下的收入100萬并不等于10年后所收入的100萬(通貨膨脹、貸款利率增加、生產(chǎn)成本提高等等因素影響),因此,如果要在當(dāng)前來預(yù)測項(xiàng)目是否可以收回成本、實(shí)現(xiàn)多少盈利,則需要將未來所預(yù)測的收入用一種方式轉(zhuǎn)化為當(dāng)前的價值,才能將其與當(dāng)前的數(shù)據(jù)做同等比較。內(nèi)部收益率的背后實(shí)質(zhì)主要就是這個原理,其將未來項(xiàng)目所預(yù)計(jì)可以獲得的收益都按照一定的比率計(jì)算轉(zhuǎn)化成了當(dāng)前的收益價值,從而實(shí)現(xiàn)了與當(dāng)前投入成本的對比,來決定是否具有投資價值。

在這些轉(zhuǎn)化后的收益價值正好等于投入成本時,也就意味著剛好實(shí)現(xiàn)了收支平衡,其所得出的這個比率就是內(nèi)部收益率。為了便于理解起見,大家可以將內(nèi)部收益率理解為銀行利率,這個收益率每年一樣,當(dāng)然也是越高越好。而在對比項(xiàng)目投資價值時,一旦我們知道了幾個項(xiàng)目內(nèi)部收益率的高低差異,就像知道了銀行間的利率差異一樣,自然知道了該選擇哪個項(xiàng)目進(jìn)行投資。


內(nèi)部收益率更加適用于PFI項(xiàng)目


內(nèi)部收益率對于PFI項(xiàng)目的適用性體現(xiàn)為以下幾點(diǎn):

  1. 內(nèi)部收益率能夠把項(xiàng)目壽命期內(nèi)的收益與其投資總額聯(lián)系起來,通過指出這個項(xiàng)目的收益率,以便于將它與同行業(yè)基準(zhǔn)投資收益率對比,確定這個項(xiàng)目是否值得建設(shè)。

  2. 如果使用借款進(jìn)行建設(shè),在借款條件(主要是利率)還不很明確時,內(nèi)部收益率法可以避開借款條件,先求得內(nèi)部收益率,作為可以接受借款利率的高限。

  3. 因?yàn)閮?nèi)部收益率考慮的是一段生命周期,并且在這段周期內(nèi)內(nèi)部收益率保持不變,其更要求項(xiàng)目現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。而對于PFI項(xiàng)目來說,其主要特點(diǎn)就是項(xiàng)目周期長、收入穩(wěn)定性強(qiáng)。并且,考慮到項(xiàng)目在建設(shè)階段以現(xiàn)金外流為主,運(yùn)營階段以流入為主,利用內(nèi)部收益率計(jì)算更加能體現(xiàn)整個項(xiàng)目周期下的可投資性。


內(nèi)部收益率的類型


內(nèi)部收益率的計(jì)算可適用于項(xiàng)目的各種現(xiàn)金流,取決于:

1.涉及內(nèi)部收益率計(jì)算的現(xiàn)金流屬于哪種類型?

2.是否將通貨膨脹的因素考慮在現(xiàn)金流的預(yù)測中?

3.是否將納稅的因素考慮在現(xiàn)金流的預(yù)測中?


針對第1點(diǎn),根據(jù)現(xiàn)金流的不同(也稱為投資方的不同),內(nèi)部收益率分為項(xiàng)目內(nèi)部收益率(Project IRR)、股權(quán)內(nèi)部收益率(Equity IRR)和混合股權(quán)內(nèi)部收益率(Blended Equity IRR)。其中項(xiàng)目內(nèi)部收益率代表了整個項(xiàng)目加權(quán)平均資金成本(Weighted Average Capital Cost, WACC),該計(jì)算適用于不考慮項(xiàng)目融資部分的項(xiàng)目現(xiàn)金流,主要包含了資本成本、運(yùn)營維護(hù)成本、項(xiàng)目收入以及周轉(zhuǎn)資金調(diào)整等。股權(quán)收益率則是特別考慮了優(yōu)先債影響后的內(nèi)部收益率;旌瞎蓹(quán)內(nèi)部收益率則是考慮了股權(quán)收益和次債收益后的內(nèi)部收益率。

針對第2點(diǎn),根據(jù)是否考慮通貨膨脹,內(nèi)部收益率分為真正內(nèi)部收益率(Real IRR)與名義內(nèi)部收益率(Nominal IRR),前者考慮了通貨膨脹,后者則不考慮。

針對第3點(diǎn),根據(jù)所涉及現(xiàn)金流納稅的先后,內(nèi)部收益率也會有兩個數(shù)值。但不論怎樣,這個繳稅人都應(yīng)當(dāng)假設(shè)為是項(xiàng)目公司,而不應(yīng)該是投資方,并且這點(diǎn)也不是公共部門最后會去衡量的一點(diǎn)。


內(nèi)部收益率在合同中的適用

對于公共部門來說,以下幾個原則是在合同中所需要注意的:

  1. 注意區(qū)分現(xiàn)金流來源。由于現(xiàn)金流來源的不同,所計(jì)算的內(nèi)部收益率是不同的,因而參考價值也是不同的。比如在考量項(xiàng)目本身的投資收益性時,只用去計(jì)算項(xiàng)目內(nèi)部收益率,而不應(yīng)該去用股本收益率。

  2. 注意現(xiàn)金流的時間。對于計(jì)算內(nèi)部收益率來說,一段期間的現(xiàn)金流是所謂的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。這個時間必須反映何時投資方將款項(xiàng)付給了項(xiàng)目分包方,也必須反映何時現(xiàn)金流可以用于股東分紅。事實(shí)上,所有與計(jì)算內(nèi)部收益率相關(guān)的現(xiàn)金流都應(yīng)被假設(shè)在該期間末時已經(jīng)實(shí)現(xiàn)。

  3. 注意對通貨膨脹的考慮。對于多數(shù)PFI項(xiàng)目來說,項(xiàng)目報(bào)價是可以根據(jù)通貨膨脹率進(jìn)行一定程度的調(diào)整的。在這種情況下,建議適用名義內(nèi)部收益率。但注意,如果決定適用內(nèi)部收益率,則應(yīng)該在整個計(jì)算內(nèi)部收益率中都保持一致。

  4. 內(nèi)部收益率經(jīng)常被用作計(jì)算項(xiàng)目終止時的補(bǔ)償、違約金、項(xiàng)目合同價值或者是再融資分紅時貼現(xiàn)率的參考。對于計(jì)算項(xiàng)目終止補(bǔ)償、違約金來說,建議適用的內(nèi)部收益 率為真正稅后混合股本內(nèi)部收益率,主要是決定對于次債債權(quán)人和私人投資方股東的補(bǔ)償;對于計(jì)算預(yù)期合同價值來說,建議適用名義稅前項(xiàng)目內(nèi)部收益率,主要是確定按照項(xiàng)目約定報(bào)價未來所得減去項(xiàng)目投入成本后能夠剩余的價值;對于再融資來說,建議適用名義稅后混合股本收益率,主要是確定再融資獲得收益后最終能獲 得多少股息紅利分配。


來源:PPP法律